主頁（http://www.by236.com）：海能達:受益于集群通信三大趨勢,業績向好明確 公司深耕專網集群通信20 年,“模轉數”陣痛期已過,2013 年業績拐點確立。公司是國內專業無線通信行業的龍頭企業,也是全球主要的專業無線通信設備提供商之一,1994 年成立至今20 年,產品線包括模擬系統和終端,TETRA、DMR 和PDT 等,基本涵蓋了集群通信主要標準。上市以來公司業績曾連續兩年下滑,主要是因為“模轉數”真空期導致模擬產品銷量大幅下滑,而數字產品尚處于產品開發和渠道布局階段,收入下滑及研發銷售費用增長導致業績下滑。2013 年公司收入實現大幅增長的同時利潤更是恢復到上市前平均水平,業績拐點得到確認。數字化、標準化和寬帶化是集群通信長期演進路徑。集群通信是公網通信不可或缺的重要補充,在指揮調度要求高的集團客戶和工商業活動中應用廣泛。經過近三十年的發展,一方面,集群通信形成了百億美元市場規模,競爭格局和生態體系不同于公網,摩托羅拉、歐宇航、海能達等將繼續享受行業壟斷紅利;另一方面,集群通信處于模轉數、標準化、寬帶化的歷史機遇期,未來成長路徑清晰:1)模轉數使得數字產品滲透率從30%向100%過渡,并提升產品價值(價格2-3 倍);2)標準化抬高行業競爭門檻使得份額向專利優勢企業集中,有效降低集群產品產品成本從而提高滲透率,中國企業尤其受益于自主PDT 標準確立;3)寬帶化使得集群通信速率從幾百K 提高到100M,這中間可帶來數十倍產值提升空間,保障寬帶集群長期增長。 國產PDT 標準亟待扶正,百億市場啟動在即。公安部考慮將PDT 作為建網標準,一是PDT 成本較低。 PDT 保護公安部門現有的模擬通信系統投資,實現系統平滑過渡升級,二是“棱鏡門”事件后信息安全得到重視,PDT 安全加密技術系我國自主。按照公安部的PDT 規劃,以及公安部門現有的基站及終端情況,PDT 市場規模將超過100 億。公司作為PDT 標準起草單位,過去兩年項目經驗豐富,特別是大慶和新疆是地市及省級的樣板工程,市場地位突出,預計份額在40%以上。考慮到PDT 建設規劃、2013年項目反饋情況及財政預算節奏,我們判斷2014 年PDT 百億市場將正式啟動,這可以從北京招標PDT 及遼寧Tetra 轉PDT 等得到驗證。 布局Tetra 和DMR,全面跟隨集群通信數字化浪潮。集群數字系統的主流標準是Tetra、數字對講機的主流標準則是DMR,公司在這兩方面都緊隨趨勢。DMR 方面,公司是繼摩托羅拉之后全球第二家擁有此類產品的廠家,產品和項目布局完善;Tetra 方面,公司外延式收購德國FeD、PMR 和Fjord-e-design GmbH 公司,掌握了Tetra 系統開發能力,國內外市場均有示范項目。我們預計集群通信數字化產品未來5 年行業年均增速在30%左右,而公司DMR 和Tetra 產品增速高于行業。 盈利預測與估值: 我們預測公司2013 年-2015 年營業收入分別為16.87 億、23.81 億和30.99 億元,同比增速分別為48.58%、41.15%和30.18%,歸屬于母公司所有者的凈利潤分別為1.35 億、2.50 億元和4.74 億元,同比增速為306.21%、85.16%和89.6%。對應的EPS 分別為0.49 元、0.9 元和1.71 元。 公司是國內市場專網龍頭,是警用數字集群國產化替代的主要受益者。PDT 市場空間超過100 億,盈利水平高。我們認為,14 年是國內PDT市場真正開局之年,公司業績將延續底部反轉態勢,未來三年凈利潤將保持高速增長。參考絕對估值結果,并結合同類型上市公司可比估值,給予公司2015 年20-25 倍估值,目標價為34.20-42.75 元,首次覆蓋給予“增持”評級。 風險提示:公安部補貼資金不到位,各地財政預算不充裕,PDT 各地建設進度遲于預期;PDT 技術被LTE寬帶集群替代的潛在風險。 (中國集群通信網 | 責任編輯：陳曉亮) |
