主頁（http://www.by236.com）：銀河證券：國內大環境助推海能達彰顯行業龍頭地位

　　（一） 重慶項目具有較強標桿意義，海能達中標彰顯行業龍頭地位；

　　兩方面依據，不認為重慶項目的低價具有普遍性重慶項目作為近兩年來國內公安 PDT 數字集群建設的第一個省/直轄市級的大項目，具有較強的標桿意義，因此該項目的競爭也為業內所矚目。 海能達基于此前大慶、新疆自治區北疆PDT 集群系統等較大型項目的積累，和海能達此前重慶公安試驗網的積淀，最終在激烈競爭中拿下重慶項目，彰顯公司在專網集群通信中的龍頭地位。

　　除了中標結果，至于重慶項目的合同金額偏低的問題；我們認為最終合同金額雖然貼近成本線，較招標規劃總規模（約 1.4 億）差距較大，但重慶作為標桿項目，短暫的價格犧牲仍是值得的；通過重慶二期（規劃預期 2 億元以上）擴容也有望實現較好彌補。

　　市場很關心重慶項目的低價，會不會在其他項目中普遍出現，我們認為這種情況僅作為標桿意義的個案，不會出現普遍低價情況。判斷的依據主要在于兩點（招標模式、行業容量），一是普遍上的招標模式，以地市為單位，預算規模一般在數千萬量級，不具有類似重慶直轄市這樣的標桿意義，也就沒有大幅價格競爭的必要，重慶單個城市的整體建設規模已接近一般的中等省份；二是國內專網市場空間雖然也有百億量級的可觀規模，但畢竟不同于公網設備千億規模的市場容量，同時分割為各個地市為單位招標，不具備一期低價大搶地盤、靠后期擴容大幅賺回的商業模式條件，理性的項目盈利條件還是會放在行業競爭的首位。

　　（二）安全、社會、經濟大環境，推動海能達未來演繹 Motorola

　　Solutions 的發展軌跡

　　對于數字集群專網，我們不能僅僅盯著公安市場；每年市場空間較大的三大專網（不含軍工）就包括公安市場（350M 頻段，PDT 為主，14 年爆發，初步建完預期投入百余億，每年30－40 億，海能達、海格、東方通信三架馬車，各有優勢）、地鐵市場（TETRA，調度系統30 億＋公安應急指揮 10－20 億，MOTO/EADS 壟斷，東方通信、海能達有國產化替代機遇）、政務網市場（800M 頻段，潛在每年市場大于公安市場，發展初期）。此外，還有廣泛的大中企業、工商業市場、林業、廠礦等，通過中小規模的集群專網提升管理效率、安全效率等。作為全球專網龍頭的 Motorola Solutions，自 Moto 倒閉、從其中分拆出來以來， 2009～2013年連續五年保持收入、營業利潤的持續增長，2013 年達到 87 億美元收入、11 億美元凈利潤，當前市值 167 億美元（1000 億 RMB），這在全球尚未全面從金融危機中走出的背景下，尤為難得。回顧 Motorola Solutions 的發展歷程，美國 911 后，美國對社會公共安全及應急指揮系統方面的全面建設，是其發展很關鍵的推動力量。

　　昆明等地陸續出現的暴恐事件和國內改革攻堅期所面臨的復雜社會形勢，必然會推動國內完善公共安全及應急指揮網絡方面的建設，海能達作為行業龍頭，即使我們預期的 14 年 24.76億元收入、2.28 億凈利潤，和未來的發展空間也有巨大的差距。再考慮俄羅斯、獨聯體、拉美等國家與歐美在政治上的分野和安全顧慮，也為海外市場具有顯著優勢的海能達進入這些國家提供了廣闊藍海。 當然，在國內公共安全與應急網絡大發展的背景下，東方通信、海格通信與海能達構成三架馬車的競爭格局，均會受益行業的大發展機遇。

　　投資建議

　　昆明恐怖襲擊事件，加快國內社會安全網絡繼安防之后在數字集群專網領域的投入；軌道交通、軍用等市場的突破，也將為海能達開辟新的更廣空間，我們看好公司未來的持續成長。如果將海能達的海外、公安、發展初期的軌道交通及軍用市場分開估三年的業務及市值成長空間，180～200 億元市值是可預期的。

　　我們維持此前盈利預測和“推薦”評級，預計公司 2014～2016 年的收入分別為 24.76 億（＋47.07%）、32.57 億（+31.54%）、38.84 億（＋19.27%），歸屬母公司股東的凈利潤分別為2.28 億（＋68.86%）、3.70 億（+62.20%）、4.66 億（＋26.07％），2014～2016 年每股 EPS 分別為 0.82、1.33、1.68 元，當前股價對應的 PE 分別為 28、17、13 倍。(中國銀河證券股份有限公司)